一家明星独角兽正在挑战股权投资?

10月23日,加华资本创始人宋向前在社交平台发布多条言论,质疑李小加旗下滴灌通的商业模式。宋向前直指滴灌通这种非股非债的金融法律关系,本质是高利贷,是升级版的P2P。

对此,滴灌通Micro Connect官方微博在宋向前的评论区回复称,感谢宋总对滴灌通的关注,欢迎您随时联系我们进行交流。

随后永川资产创始人刘子正加入声援滴灌通行列,声称非股非债的产品自古有之,名为夹层(mezzanine)。RBF(Revenue Based Financing)模式无抵押无担保,是投资而不是债权。那么滴灌通是否真的在挑战股权投资吗?

李小加创办滴灌通以来,质疑声便此起彼伏。而从滴灌通的宣传中,可以看出滴灌通似乎有意无意在对标股权融资,从DPI到退出,无一不直指一级市场痛点。甚至刘子正在朋友圈也声称,“今天是激动的一天,终于有大佬来抨击RBF模式了。”

“从他(宋向前)的观点可以看出,他应该没有深入研究过滴灌通的合作协议和合作方案。”一位与滴灌通合作过的业内人士表示,“其实投行圈已经都在私下了解,但是没有人站出来,宋向前能够主动站出来提出质疑也是好的。如果一个新事物出来,大家都认为他是对的时候,是很危险的。”

也有金融行业资深人士支持宋向前称,即便是夹层(夹层债)项目投资报告里最重要的关节是enforcement memo(强制执行),本质上仍然是债权。

当然,也有业内人士指出,宋向前的质疑除了为行业发声外,或有可能与其重仓的项目IPO受挫相关。「老乡鸡IPO刹车后,澳交所有可能是临时归宿,但是澳交所是发行Abs模式,VC机构没有机会吃到这个红利。」

作为港交所前总裁李小加的创业项目,滴灌通成立不到两年时间即成为极其耀眼的独角兽。今年8月3日,滴灌通宣布完成4.58亿美元C轮融资,据悉这次募资吸引了来自欧美、中东、东南亚和大中华等地的新进和原始股东。同日,滴灌通宣布在澳交所正式营业。而滴灌通(澳门)金融资产交易所也成为全球首家持牌的DRO产品交易所。

金融创新是滴灌通的标签之一。Revenue Based Financing(RBF)是基于收入的融资,或者叫收益分成。这是一种介于风险投资和银行借贷之间的资金形式。简单理解,滴灌通交易所跟其他买卖股份、债券、期货的交易市场不同,所交易的是:收入分成DRO。据媒体报道,经过两年的发展,滴灌通目前在全国已经签约了超9600家门店。

李小加曾表示滴管通的资金运作方式,是以ABS的方式,将旗下投资全国小店铺的“每日收入分成合约”打包转售予香港主流金融机构,加速资金回笼,继而再投资于更多微小企业。

此前仅有国外Pipe、Viceversa、Liberis、Outfund等几家公司从事RBF模式,滴灌通成为国内市场当之无愧的头部机构。当金融创新难以让市场直接理解时,选择对标人们熟知的一级市场,是滴灌通的必然选择。

滴灌通董事总经理/首席市场官李炜称,今年6月份单月消费赛道投资额约21亿元的投资总额中,滴灌通就投出大约1个多亿,占比近5%。到年底,预估滴灌通联营投资大约占到消费类股权投资市场总量的10%。

但宋向前对其的批评较为尖锐,称缺乏法律逻辑。他声称,“多年专业金融工作经验告诉我,世上就不存在‘非股非债’的金融法律关系,即使是夹层和CB等金融工具或生产品等,最终也要在股和债中进行选择。”

“做生意要本钱,借钱也需要偿还,投资更需要承担风险。如果‘非股非债’,工商不登记为股东,就无法进行分红,那么这笔生意就不能相应获得债权保护和利息收入。试问,滴灌股又凭什么身份或按什么样的合同,获得中小微门店,特别是个体工商户的每日营业额收入分成?”

2022 年与滴灌通共同投资了近 500 家门店的源加资本管理合伙人袁佳豪发朋友圈声援了滴灌通的模式。袁佳豪表示,滴灌通的创新在于帮助了那些无法上市的草根创业者,这些是“市场开始抛弃线下消费投资行业”。

此外,在收益模式上,袁佳豪表示,源加资本与滴灌通一样,“坚定选择‘帮助LP每年拿到DPI,不画饼,不一叶障目,不去击鼓传花收割股民’的投资模式。如果股权投资人们真有心批评滴灌通,倒不如多出手投投线下门店头部,多出几个IPO,在最难的时候给市场多一点信心。”

“过去主要的投资方式是股权和债权,滴灌通创造了第三种投资方式——每日收入分成模式”,10月10日-12日间,滴灌通集团合伙人、滴灌通中国CEO李辉如此公开描述了滴灌通的商业逻辑。

在一级市场,股权投资一度被认为是最佳的收益方式。投资金额按照企业的估值做配比,直至下一轮投资进来,旧的投资方会按照企业新的估值,按照所占比例收回本金+收益,下一轮投资方接着以相同的方式继续,直至企业上市。

在二级市场逻辑相对简单,通过买入后股价的涨跌来判断自己的盈亏。但二级市场金融资产价格短期内大起大落也是常态。从中获利最多的是有信息优势的一群人,被收割的往往是“无知的韭菜”。

滴灌通的模式是不占股权、不占债权,而是分得企业每日收益的固定比例,即“每日收入分成合约”(DRO)。

根据李辉所说,“(滴灌通)会根据不同行业、业态、品类、品牌的固定成本、营业额、投资回报以及品牌的毛利率、人工成本、回款期来制定出一个较为准确的投资方案,投资期限有1年、2年、3年、5年等灵活选择。”

李小加瞄准了这类群体的潜在价值,并将这些微小的细胞综合在一起。他曾表示:“如果把很多分散的小生意综合到一块是不是就可以?天下没有一件事能让一家广东的理发店、山西的修车店和江苏的快餐店同时倒闭。所以关键在于,能不能全体去投,get the best of everything。”

在李小加的概念里,“在大钱和大机会之间构建一个过滤器,筛选出大块的低风险资产,用股权投资的钱把碎的资产买进。做小微企业的股东没意义,但企业现金流来了以后,整个资产包的风险和回报具备了股权性质。”

这一点被小饭桌的桌友形容为:“投街边小店,早点摊就几乎没有亏的,都闷声发财的。就是些大机构不会投,太分散,但现金流好的业态呀。”

“滴灌通基本不考虑退出,是现阶段比较不错的选择,我记得和印度有家模式很像。”小饭桌在桌友群发起了相关谈论,有支持的桌友给出了自己的想法。

也有小饭桌的桌友给出了相关的内部消息,想要引入滴灌通也有一定的门槛:“前几个月跟滴灌通接触过,他们的投资经理自己都说本质上就是债。他要先看你门店的历史流水,再放贷给你。后面通过抽流水把本金+利息拿走。你历史流水不行,他也不给你授信。”

其实不管滴灌通的模式是否该归于第三种创新投资模式,还是宋向前所谓的“”,能让市场的资本更好地流动起来,或许都有存在的合理性。

在参与的投资人和创业者中,100%都认可了滴灌通的模式,并表示愿意接受来自滴灌通的投资。值得注意的是,其中80%的人都认为滴灌通将会挑战到股权投资,只有20%认为两者并不存在利益冲突。

引用小红书博主的一句评论:“RBF这类投资模式获得市场认可,直接说明了投资人和创始人的投融资理念转换,也在表达当下经济环境的结构变化。”

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